Παρασκευή, 11 Μαρτίου 2011

Οίκοι αξιολόγησης: Τρεις αλήθειες και μία ντροπή


Βγήκαν έξω από τα ρούχα τους οι κυβερνητικοί παράγοντες με την νέα υποβάθμιση από την Moody’s. «Με τέτοια στιβαρή κυβέρνηση που λίγο ακόμα και το αποτελειώνει το χρέος, πως τολμάνε να μας υποβαθμίζουνε;» ’Ελα ντε. Και επειδή πάνω στην ιερή αγανάκτηση λέγονται και πολλά γραφικά, το ΜπλεΜήλο θα ήθελε να συνεισφέρει στον δημόσιο διάλογο διαπιστώνοντας τρεις αλήθειες:

- Το ολιγοπώλιο των οίκων αξιολόγησης το δημιούργησε το κράτος. Πιο συγκεκριμένα, από το 1975 και μετά στις ΗΠΑ η Securities and Exchange Commission (SEC) έχει ουσιαστικά σταματήσει τον ανταγωνισμό σε αυτήν την αγορά με την χρίση μόνο συγκεκριμένων εταιριών σαν "Nationally Recognized Statistical Rating Organizations" (NRSROs). Ακόμα χειρότερα, κρατικές ρυθμίσεις υποχρεώνουν τα μεγάλα money-market funds, ασφαλιστικά ταμεία κλπ. να επενδύουνε μόνο σε μετοχές και ομόλογα που έχουνε αξιολογηθεί από τους προστατευμένους οίκους. Αυτές οι ρυθμίσεις δημιουργούν μια τεράστια προστατευμένη αγορά για τους οίκους που δεν φοβούνται πια τον ανταγωνισμό. Το αποτέλεσμα της έλλειψης ανταγωνισμού είναι χαμηλή ποιότητα αξιολογήσεων (ENRON, subprime mortgages κ.ά.). Αυτές οι αποτυχίες των οίκων αξιολόγησης όχι μόνο δεν έχουνε σχέση με κάποια «αποτυχία της αγοράς», αλλά αποδεικνύουνε αντίθετα την αποτυχία του κρατικού παρεμβατισμού.

- Τα ελληνικά ομόλογα λίγο επηρεάζονται από τους οίκους αξιολόγησης. Πρέπει να κατανοήσουμε ότι η αγορά γνωρίζει να αξιολογεί πολύ καλύτερα από οποιονδήποτε οίκο αξιολόγησης. Ένας λόγος μεταξύ άλλων είναι ότι οι καλύτεροι αναλυτές δεν πάνε σε αυτούς τους οίκους αλλά στις τράπεζες και στα funds που πληρώνουν πολύ καλύτερα. Αυτό λοιπόν που συμβαίνει στην πραγματικότητα είναι ότι οι μεγάλοι επενδυτές έχουνε πολλαπλές πηγές και δικές τους αναλύσεις πάνω στις οποίες αποφασίζουνε εάν θα αγοράσουνε ή θα πουλήσουνε ελληνικά ομόλογα. Η εκάστοτε τιμή της αγοράς είναι ο καλύτερος και άμεσος δείκτης που όλοι οι επενδυτές παρακολουθούν. Οι οίκοι αξιολόγησης σχεδόν σε όλες τις περιπτώσεις προσπαθούνε να κάνουνε catch-up με την αγορά, προσαρμόζοντας τις αξιολογήσεις τους ανάλογα. Μια εξαίρεση όπου οι οίκοι επηρεάζουν την επενδυτική συμπεριφορά είναι όταν οι επενδυτές έχουνε νομική υποχρέωση να επενδύουν για παράδειγμα σε Α grade ομόλογα. Η Ελλάδα όμως είναι μακριά από αυτήν την κατηγορία και γι’αυτό το λόγο το spread δεν κουνήθηκε την ημέρα της υποβάθμισης από την Moody’s.

- Οι οίκοι αξιολόγησης είναι ευνοϊκοί προς τα ελληνικά ομόλογα. Αντίθετα με ότι διαδίδεται και πιστεύεται στον «πλανήτη Ελλάδα», οι αξιολογήσεις των οίκων είναι πολύ πιο ευνοϊκές από την γνώμη της ίδιας της αγοράς. Για παράδειγμα, το «ύπουλο» Β1 της Moody’s εκφράζει την πιθανότητα χρεοκοπίας 20% στα επόμενα πέντε χρόνια. Αντίθετα, το spread της αγοράς υπονοεί πολύ μεγαλύτερη πιθανότητα χρεοκοπίας, κοντά στο 50% (ανάλογα με τον ορισμό της χρεοκοπίας). Επίσης, επειδή κυκλοφορεί ότι οι οίκοι τα παίρνουνε από τους εκδότες ομολόγων για να αλλάξουν τις αξιολογήσεις τους, πρέπει να ξεκαθαρίσουμε ότι στην περίπτωση μας, οποιαδήποτε λογική επιρροή επί χρηματισμό μπορεί να είναι μόνο υπέρ του ελληνικού δημοσίου, αφού αυτός είναι ο εκδότης και διακινδυνεύει πολύ περισσότερα από οποιοδήποτε fund.

Ένα τελευταίο σχόλιο. Είδαμε την επιστολή που έστειλε ο κ. Παπακωνσταντίνου στους αρμόδιους επιτρόπους και τον πρόεδρο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Σε αυτήν την επιστολή αφού εξανέστη για την «άδικη» υποβάθμιση από την Moody’s, καλεί για «έλεγχο» και «ρύθμιση» (βλέπε φίμωση) των οίκων αξιολόγησης που τολμάνε να διαφωνούν με την κυβερνητική εκδοχή. Προσωπικά, πρώτη φορά βλέπω τέτοια απεγνωσμένη και σταλινική συμπεριφορά από τον υπουργό οικονομικών. Πρέπει να ντρέπεται.

5 σχόλια:

Marios Koumis είπε...

Στέφανε, συμφωνώ σε όλα με το άρθρο σου, εκτός από την 2η παράγραφο: "Το ολιγοπώλιο των οίκων αξιολόγησης το δημιούργησε το κράτος." Δεν νομίζω ότι είναι ιδιαίτερης πρακτικής σημασίας, τουλάχιστον όχι τόσο ώστε να "αποδεικνύουνε αντίθετα την αποτυχία του κρατικού παρεμβατισμού", όπως αναφέρεις. Το ολιγοπώλιο των 3 εταιριών δημιουργήθηκε στην πράξη, "χτίζοντας" μερίδια αγοράς και την συνεπακόλουθη φήμη. Είναι χαρακτηριστικό ότι είναι δέκα ο αριθμός των εταιριών που χρησιμοποιούνται ευρέως ως NRSROs, όχι τρείς, και μάλιστα υπάρχουν και μή-αμερικανικές (ιαπωνικές συγκεκριμένα). Γενικότερα, δεν προκύπτει από πουθενά ότι η ποιότητα των εταιριών αξιολόγησης πιστοληπτικής διαβάθμισης θα ήταν καλύτερη εαν ήταν διαφορετική η κατάτμιση των μεριδίων αγοράς αναμεταξύ των εταιριών. Επίσης, όπως είπα και στο facebook (και πιθανώς να παρατήρησες) η Ενρον δεν θεωρείται αποτυχία των Credit Ratings Agencies, αφού η Arthur Andersen ήταν εκείνη η οποία με δόλο, όπως αποδείχθηκε αργότερα, παρουσίαζε πλασματικά στοιχεία - και εξ'αιτίας του σκανδάλου με την Ενρον- κατέρρευσε και αυτή. Σε όλα τα υπόλοιπα συμφωνώ πλήρως μαζί σου.

ekapitalistis είπε...

Η προσπάθεια για συνεισφορά στον δημόσιο διάλογο είναι θετική. Καλώς!
Στην Αθήνα,τις Βρυξέλλες,το Βερολίνο,Μαδρίτη και αλλού στην Ευρώπη κάθε φορά που οι rating agencies κάνουν μια αρνητική γνωμάτευση ή υποβάθμιση,τότε αρχίζει και πάλι η χορωδία τα περί κακών κερδοσκόπων κτλ.
Δον Κιχοτισμός χωρίς όρια, οι πολιτικοί κλαίνε κάθε φορά που η αγορά ή οι επενδυτές τους χαλάνε το παιχνίδι.

ΥΓ. Εκφράσεις οπως πχ θα πρέπει να ντρέπεται ή αλλοι χαρακτηρισμοι. Δεν συνεισφέουν σε διάλογο,είναι άμεση επίθεση στο πρόσωπο κάποιου.

Ο διάλογος ξεκινα με επιχειρήματα,προτάσεις και fair αντιμετώπιση του άλλου.

Στέφανος Αθανασιάδης είπε...

Μάριε, για πολλά χρόνια η SEC δεν είχε αναγνωρίσει καινούριους οίκους, επιτρέποντας στους αναγνωρισμένους να χτίσουν μερίδια μονοπωλιακού τύπου τα οποία λειτούργησαν σαν entry barriers για τις καινούριες εταιρίες.
Ας συμφωνήσουμε πάντως ότι "αποτυχία της αγοράς", όπως αναφέρθηκε στην Καθημερινή, δεν προκύπτει.

Ανώνυμος είπε...

Έτσι είναι. Μιλάνε όλοι μιλάει κι η Ελλάδα η "βουτηγμένη στα σκ..", ότι τάχα μας αδικούνε κιόλας. Και πολύ επιεικείς είναι, τόσα χρόνια που οι ίδιοι οίκοι μας είχαν στο ίδιο επίπεδο με την Γερμανία ήταν σωστοί δηλαδή; Αν κάποιοι πρέπει να έχουν παράπονα από αυτούς είναι επενδυτές που τους πίστεψαν και επένδυσαν σε ελληνικά ομόλογα και τώρα μάλλον θα κλαίνε τα λεφτά τους.

Αλλά εδώ σε αυτήν τη χώρα επικρατεί ένα είδος σχιζοφρενικής μαλάκυνσης, όπου οι άλλοι είναι υποχρεωμένοι να μας δανείζουν γιατί είμαστε ωραίοι, κι όταν εμείς χρωστάμε, τότε αυτό κατά έναν μαγικό τρόπο δεν είναι δικό μας πρόβλημα αλλά των πιστωτών μας.

Ανώνυμος είπε...

Κύριοι,

Δείτε και το ντοκυμαντέρ Inside Job (πήρε το όσκαρ φέτος) εάν θέλετε μία ακόμα άποψη για τους οίκους αξιολόγησης (και τις τράπεζες φυσικά).

Δημοσίευση σχολίου